Anti-dilution: kaip investuotojai apsisaugo nuo mažesnio būsimo vertinimo?

Trumpai: Anti-dilution nuostata saugo ankstesnį investuotoją, jei vėliau bendrovė išleidžia akcijas mažesne kaina nei jis mokėjo. Dažniausiai ši apsauga realizuojama koreguojant privilegijuotųjų akcijų konversijos kainą. Founder’iui svarbiausia suprasti, kad skirtingos anti-dilution formulės gali turėti labai skirtingą poveikį nuosavybei.

Kada anti-dilution tampa aktuali

Tarkime, Seed investuotojas investavo į bendrovę už €10 mln. vertinimą. Po metų įmonei prireikia kapitalo, bet nauji investuotojai sutinka investuoti tik už €6 mln. vertinimą.

Tai vadinama down round — naujos akcijos išleidžiamos mažesne kaina.

Ankstesnis investuotojas tokiu atveju gali turėti sutartyje anti-dilution apsaugą.

Svarbu: tai ne tas pats, kas įprastas dilution

Kiekviename naujame raunde senų akcininkų procentinė dalis paprastai mažėja, jei jie neinvestuoja pro rata. Tai normalus akcijų skiedimas.

Anti-dilution nėra apsauga nuo bet kokio skiedimo. Ji skirta būtent situacijai, kai naujas raundas vyksta mažesne akcijos kaina.

Weighted average

Dažniausiai sutinkama founder’iams palankesnė forma — weighted average anti-dilution.

Ji atsižvelgia ne tik į naują mažesnę kainą, bet ir į tai, kiek akcijų naujame raunde išleidžiama. Konversijos kaina koreguojama proporcingai.

Todėl mažas down round nesukelia tokio pat poveikio kaip didelis finansavimo raundas labai maža kaina.

Full ratchet

Full ratchet yra gerokai agresyvesnė apsauga.

Jei bendrovė išleidžia naujas akcijas už mažesnę kainą, ankstesnio investuotojo konversijos kaina gali būti perskaičiuota taip, tarsi jis pats būtų investavęs už tą mažesnę kainą — nepriklausomai nuo to, kiek naujų akcijų išleidžiama.

Founder’iams ir darbuotojų opcionų turėtojams tai gali reikšti daug didesnį papildomą skiedimą.

Todėl full ratchet ankstyvos stadijos sandoryje verta vertinti labai atsargiai.

Paprastas pavyzdys

Investuotojas Seed raunde sumokėjo €1 už akciją. Vėliau naujas raundas vyksta po €0,50.

Be anti-dilution jo ankstesnė investicija tiesiog patiria ekonominį nuvertėjimą kartu su visais kitais.

Su anti-dilution konversijos sąlygos gali būti pakoreguotos taip, kad investuotojas gautų daugiau paprastųjų akcijų konvertuodamas privilegijuotąsias.

Kiek daugiau — priklauso nuo formulės.

Į ką žiūrėti term sheet’e

Neužtenka pamatyti žodžius „anti-dilution”.

Patikrink:

• ar tai weighted average, ar full ratchet;
• ar formulė broad-based, ar narrow-based;
• kokios akcijų emisijos neįtraukiamos į skaičiavimą;
• ar išimtis taikoma ESOP, konvertuojamiems instrumentams ir strateginiams sandoriams;
• kaip nuostata veiktų realiame down round scenarijuje.

Jei kyla abejonių, paprašyk teisininko parodyti konkretų cap table pavyzdį su skaičiais. Vien teksto perskaityti dažnai neužtenka.

Esmė

Anti-dilution nėra savaime „bloga investuotojo teisė”. Ji yra rizikos paskirstymo mechanizmas.

Tačiau jos forma svarbi. Weighted average dažniausiai subalansuoja investuotojo apsaugą ir founder’ių interesus, o full ratchet gali sukurti labai didelį papildomą skiedimą.

Svarbiausia prieš pasirašant suprasti ne terminą, o kas tiksliai atsitiktų tavo akcijų procentui, jei kitas raundas būtų mažesne kaina.